楼市松绑第二枪

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继2014年9月30日地产松绑后，2015年3月30日，各部委又打响了楼市松绑的第二枪。

央行、住建部和银监会联合下发通知，下调购房首付比例。对拥有一套住房且相应购房贷款未结清的居民家庭购买二套房，低首付比例从原来的60%-70%下调至40%；缴存职工家庭使用住房公积金委托贷款购买首套普通自住房，低首付比例从30%下调至20%。

另外，财政部也放松了住房转让的营业税政策。个人购买普通住房对外销售免征营业税的标准由原来的5年下调至2年。

在地产松绑枪打响之后，《证券市场周刊》在2014年10月初的封面文章《救市枪》中就指出，“要想逆转楼市，靠这枪是远远不够的，需要第二枪、第三枪。要么松绑地产，要么下调经济增长目标，容忍更大的经济下滑。”

时隔半年，房市丝毫没有任何回暖迹象，房地产销售和投资等多项指标仍继续大幅下行，经济的形势变得更加糟糕。2015年的经济增长目标不仅下调到7%，楼市松绑的力度也在继续加大。

此次楼市放松的力度显然比次大，而且堪比2008年金融危机期间地产放松的力度。那么，房市会不会如2009年或者2012年那样出现逆转？故事的情节变了，结局自然会不一样。

2008年房地产的下跌主要受美国金融危机的影响，刚需还没有完全释放，而且采取了“四万亿”的大规模刺激，很快就逆转了房市和经济。如今房地产的刚需已经日趋饱和，改善性需求受到预期和收入的影响可能难以大幅度释放。

瑞银证券中国首席经济学家汪涛认为，受益于政策的支持，2015年房地产销售可能仅小幅下跌5%-10%，但新开工面积跌幅仍会扩大。“决策层还会继续出台宽松政策，但这些政策仅能缓和房地产下滑的幅度，难以扭转结构性下行趋势本身。”

经济仍在加速下滑

政府已经把2015年经济增长目标下调至7%，但实现起来依然并不轻松。虽然自2014年四季度以来，政策放松的力度明显加大，但经济加速下行的势头并没有遏制。1-2月份的经济数据显示，中国经济开局非常艰难，工业、投资和消费再度全面大幅下滑，一季度经济即刻面临“破七”的现实压力。

工业的情况非常糟糕，1-2月工业增加值同比增速6.8%，比2014年12月回落1.1个百分点，创下2008年12月以来的低水平。1-2月社会消费品零售总额同比增速10.7%，也比2014年12月大幅回落1.2个百分点。

制造业的大幅下滑拖累投资下行。1-2月固定资产投资同比增速13.9%，比2014年大幅回落1.8个百分点。其中，制造业投资的大幅下降是主要原因。1-2月制造业投资增速同比增速10.6%，大幅下滑2.9个百分点。

制造业投资过去两年一直处于下降通道当中，近的加速下滑，一方面受到人民币有效汇率大幅上升的冲击；另一方面则是通胀加速下降后实际利率居高不下。

制造业一直都是出口的大户，受汇率的影响相对较大。由于美国的加息预期强烈，欧洲、日本等主要发达国家仍在加大宽松力度，自2014年下半年以来，美元开启了一波牛市，美元指数已经从当时79的低位上升到100附近，半年多时间累计超过25%。

在此期间，人民币对美元却保持了相对稳定，这就使人民币相对其他货币被动大幅。据国际清算银行数据，2015年2月，人民币实际有效汇率升至130.4，比2014年6月了14.4%。

虽然央行已经两次降息，但长期名义利率下降有限，由于通胀水平下降幅度更大，实际利率不降反升。从5年期国债利率看，自2014年11月底降息以来，利率水平大致持平。

这是名义的利率，而对实体经济影响更大的是扣除通胀影响的实际利率。由于通胀水平同期下降了0.4个百分点左右，长期的实际利率不仅没有下降，反而是上升的。这也是融资成本高，融资难的一个突出体现。实际利率的居高不下，自然会大大抑制投资的活力。

年初，虽然房地产投资稍微平稳，但房地产销售下滑严重。1-2月份，房地产投资同比增长10.4%，比2014年略微下降0.1个百分点；商品房销售面积8764万平方米，同比下降16.3%，比2014年下降10个百分点；商品房销售额5972亿元，下降15.8%，比2014年下降近9个百分点。

综合来看，经济增速的加速下滑是多方面因素疲软的结果，房市的低迷仅仅是其中的一个原因。

难以逆转房市

与2014年的枪一样，此次楼市松绑的第二枪仍然是瞄准住房改善性需求，这无疑是正确的调控思路。因为在刚需已经接近饱和的情况下，改善性需求是可以调控的对象。

当然，第二枪的放松力度要大于枪。楼市松绑枪只是对二套房和三套房的限贷进行了一定程度的放松，第二枪则降低了二套房的首付比例以及公积金贷款的首付比例，这会更有利于改善性住房需求的释放。另外，免征营业税的标准从5年下调至2年则有利于二手房的活跃。

不过，要想借助这些政策彻底扭转房地产的颓势，恐怕很难。因为刚需和改善性需求还是存在很大的区别。刚需就像蛋糕，而改善性需求就如蛋糕上的草莓。与刚需不同，改善性需求的急迫性和必要性更低，弹性更大，更容易受到房价预期、个人收入和消费的影响。

房价下降的预期一旦形成，改善性需求的群体无疑会推迟他们的改善时间，就如通货紧缩的时候人们往往会推迟消费一样。等到房价充分下跌后再入手，无疑更划算。

相比贷款利率的一点点优惠，房价总成本的下降无疑更有诱惑力。如果看不到政策上对房地产强力支持的明显迹象，人们会更多采取观望。

即使假设改善性需求的群体已经蠢蠢欲动，如果银行的放贷能力没有改善，限贷条件的放松和首付比例的下降也难以激起银行的兴趣。

如果假设经济中的流动性不变，楼市放松可能会吸引一部分贷款到房地产上，但势必会减弱其他行业的贷款。所以，楼市松绑要想取得更加积极的效果，还需要货币和信贷上进一步放松相配合。

虽然央行已经两次降息，并下调存款准备金率一次，手段上看确实在明显放松，但效果上看放松则明显不够。一方面，名义利率几乎没有下降，由于通缩风险加剧，实际利率不仅没有下降反而上升了。另一方面，由于外汇占款创造基础货币的机制越来越弱，外汇占款在减少，存款准备金率的下降很大程度上只是抵消了外汇占款的下降，所以我们看到广义货币供给量（M2）依然维持在较低水平。

更重要的是，中国的房地产持续繁荣了十几年后，已经出现了拐点。此前中国房地产的两次调整都是由外部因素引起，2008年受到美国金融危机的影响，2012年则是由于之前两年房地产政策的紧缩。但本轮中国的房地产下行更多是房地产基本面因素推动，因此政府放松房地产政策所起到的效果会大大弱于以往。

首先，中国的劳动年龄人口占比在2010年达到顶峰，近几年已经明显下降，相应的购房刚需也在下降。

其次，之前房价的上涨速度超过收入的增长，人们对房价的承受力越来越弱。无论从房价租金比还是房价收入比看，都高于美国、日本等发达国家。

第三，满足刚需的房屋供给已经有过剩的迹象。1998年-2013年，中国城镇住宅投资额由4000亿元增加到近6万亿元，年均增长19%。城镇居民住房条件明显改善，人均住房建筑面积从1998年的18.7平方米上升到2012年的32.9平方米。也就是说，一个三口之家平均拥有100平米的建筑面积，满足住房刚需已经绰绰有余了。这只是平均情况，一些三、四线城市房屋供给过剩情况会更加严重。

实际上，从欧美其他国家房地产周期的经验看，一旦房地产市场形成拐点，想完全依靠政策的力量试图扭转几乎是不可能的。上世纪90年代的日本，房地产泡沫破裂后，不管日本政府采取何种措施也是于事无补，日本房市再也没能恢复过去的雄风。2008年美国金融危机后，美联储采取了极度宽松的政策，房价也只在近两年稍微企稳，但房价已经跌去了30%以上。

所以，楼市放松的本质作用只是在于缓和房地产销售的下滑，避免对整体经济造成过大的负面杀伤，为改革和经济的发展赢得一些时间。